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美国10月CPI数据出炉，在连续7个月高于8%之后，10月美国CPI同比增速降至8%以下，且大幅低于预期。CPI数据公布后，市场对于美联储12月的加息预期迅速修正，加息步伐放缓的预期大幅增强。受此影响，美元指数大幅回落，市场风险偏好上升，商品整体呈现反弹之势，以纽约原糖为例，截至11月14日，本月累计涨幅已经达到10.81%。

国内糖源成本上升支撑糖价

随着国内制糖集团2021/2022榨季的老糖逐渐清库，当前市场可供应的糖源基本上就只有进口加工糖以及北方的甜菜新糖了。而这两种糖源的成本相对来说是比较高的，以进口加工糖为例，因原糖价格大幅上涨以及人民币贬值等因素影响，当前配额内巴西糖进口成本已经达到了5500元/吨，配额外巴西糖进口成本甚至已经接近7000元/吨。即使是刚上市的北方甜菜新糖，由于原料、地租、人工等成本上升，其综合制糖成本预计也在5700元/吨以上，因此在成本相对低一点的新榨季南方蔗糖大量上市之前，国内糖价的底部支撑应该是比较强的。

国内供应逐步递增，需求暂无亮点

因2023年春节较往年提前，南方蔗糖产区部分国有糖企出于全年经营目标考虑，开榨时间略有提前，预计广西产区2022/2023榨季糖厂最早开机时间为11月20日，其余糖厂集中开榨时间为11月下旬。因此从供应端的角度看，未来一段时间国内糖源供应将逐步递增，并且相对于进口加工糖以及北方甜菜糖的高成本，广西糖的成本预计在5400—5500元/吨，云南糖的成本应该还要再低一点。所以当南方新糖大量上市的时候，集团出于回笼资金兑付蔗款的需求，往往并不会挺价销售，国内糖价就会面临一定的销售压力，并且相较于当前的糖价存在向下调价的空间。

从需求的角度看，今年国内食糖的消费情况一直表现平平，这个从国内食糖的产销率数据就可见一斑。调研显示，贸易商表示当下糖并不好卖，所以虽然11—12月是春节前备货旺季，但似乎在当前的环境下需求出现好转的程度估计也会有限。

全球食糖增产预期强烈

当前北半球主产国相继开启新榨季的压榨进程，印度、泰国、中国都是预期增产的，在这样的背景下，原糖继续上行的阻力比较大。但同时我们也要注意到，各主产国的糖源成本相比前几个榨季而言是显著上升的，所以即使北半球增产，但是出口到国际市场影响全球食糖贸易流的糖源价格下限并不会很低，纽约原糖2303合约大概率在17—20美分之间波动。

如果从更长远的角度看，未来影响国际糖价走向的关键变量依然是巴西，作为全球食糖产量最大且糖源成本最低的主产国，其对国际食糖市场的影响不言而喻。由于目前巴西糖厂制糖相较于制醇收益更高，糖厂倾向于最大化产糖。另外考虑到今年巴西中南部的降雨量显著优于往年，因此我们认为巴西在后期天气不出大问题的情况下，下榨季增产的概率非常高，所以我们认为国际糖价在明年4月巴西开启新榨季生产之后或进一步下行。

综上，分析国内外食糖的供需形势以及定价逻辑，可以得出当前糖价的这波上涨是反弹而非反转。虽然当前国内进口糖以及甜菜糖的成本较高，但随着广西、云南等主产区开榨后，国内糖价的定价逻辑将会切换到成本更低的南方蔗糖定价，因此预计郑糖的这波反弹或许难以持续太久。（作者单位：东吴期货）