导读

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严森胜：肥多多化肥研究总监。郑商所尿素高级分析师，主要关注尿素期现货市场投研。擅长从基本面角度分析商品供需变化，长期跟踪能源化工市场，对产业链上下游有深入了解。为企业、高校提供培训，研究成果常在行业媒体发表，服务产业风险管理。

核心观点：风急浪愈高，前路宽震荡。短期1—2周来看，我觉得前期的利多已经兑现了，大家交易的印标已经结束，国际市场也在回落，短线上来看回调风险比较大。面对这种高波动的行情，一定要了解市场发生了什么。到9月底10月初，我觉得市场会去交易一些储备，后面大的方向我认为考虑一下逢低多远月。更远的方向还是偏空的，一些今年没有兑现的利空，到明年会完全兑现。

正文

一、海外驱动减弱，合约高位转震荡

尿素近期行情波动相当大，大家可以看上面的01合约走势图，回顾这一轮从底部到现在的行情，主要分4段：

首先是从底部1612反弹到1850~1900这个范围，主要还是内需为主，因为上半年很多需求都延后，价格一直在跌，同时也因为节气的原因，尿素需求有一定程度的后置，最终这波需求在6月份释放之后，价格涨了一轮。在内需释放差不多的时候，开始往下交易，走了一周的下行。

其次海外涨价衔接了内需的行情，将01合约价格从1760推到了1900以上，这波主要交易的是海外品种的涨价。那时候，东南亚，尼日利亚在减产，俄罗斯有一些故障，埃及也出现了减产，在这些海外市场减产的过程中，国际市场的报价从300美元普遍涨到了350美元以上，后面开始突破400美元。

然后海外尿素价格慢慢进入平稳期，印度招标随之发生，国内尿素价格从1900又推到了2200，印度招标历来是尿素市场非常关注的点，所以对尿素行情波动影响也比较大。在这次印标过程中，行情持续的时间比较长，接近一个月，而且印标也是比较扑朔迷离。从市场上半年预期下半年没法出印标到参与印标，从150万吨的招标量到300多万吨的投标量，国内对印标交易也是反复在变。在印度确定招标之后，尿素价格涨了一轮，但国际开始跌价了，因为大家发现国际市场投的标比较多。以埃及为例，从470美元开始往下走。

中国的尿素因为在前面这一轮上涨来源两个主要大逻辑：内需和海外涨价。一旦海外开始跌价，同时国内也有小幅的累库，库存不再是继续下降，转为小幅的增长。所以尿素反应很快，立马两根阴线跌下来，而且幅度比较大，达到-7%的跌停。

最后就是印标预期提升，市场的预期从70—80万吨，最后变成了110万吨，这也显示中国货源对印度是比较有吸引力的。印标预期提升之后，相应的从国内拿走的库存也就更多，国内的低库存现状成立了，累库逻辑就很难讲下去了，后面还要继续补货，所以行情再次涨了起来。在当时尿素企业库存也就16万吨，空头逻辑在这个地方就应该结束了。

上周尿素的行情又出现了非常大的波动，01合约向上突破到了2338。这次突破一方面是目前日产并不高，在16.3—16.8万吨之间波动，相比前期的17万吨有下降。另一方面是晋城减产，晋城减产消息传出，减产累计的影响其实不大，但是市场过度反应，加之煤矿事故的原因，以5500卡动力煤为例，最近也没跌了，开始连续两天5块的往上调。

还有市场传出一则关于印标的假消息，说9月份招标，招标量有多少，目前来看这个消息已经确认是假的。氮肥工业协会最近也在发函，提示大家要注意甄别，谨防受到市场不实消息的影响。

最后我认为纯碱也是有影响的，郑商所今年波动比较大的品种，除了尿素以外就是纯碱了。周三开始借着前面的几个利多因素，尿素盘面就迅速涨了起来，封了一个涨停。

但是回顾这几个利多因素，你会发现其实日产是阶段性的，后面还可以再回到17万吨以上。晋城的影响被高估了，煤算是一种间接的影响，还有印标的消息已经被证伪，所以我觉得涨停的水分是比较大的，基本面应该是不支持的。

后面我觉得价格短期可能要往下回调一波，如果能够迅速下跌，行情应该是“V”型，但如果不跌，后面衔接上了复合肥的需求或者秋季肥需求，可能是震荡之后继续往上走。

二、海外市场：外需接内需，从价到量

海外市场在这一波尿素涨价的过程中，重点以埃及为例，当时出现了30%的限产，现在已经恢复正常。埃及工厂的大颗粒报价从296最高涨到了472，目前回到了340—360。除了国际的涨价以外，我觉得也不能忽略汇率的影响。

从5月份到现在，汇率从6.9一直贬值到7.3，有利于尿素的出口。随着海外需求的持续以及减产，从量的角度也开始影响到国际市场，最近几个月尿素的出口数量是明显增加的。5、6、7月尿素的出口数量是从18万吨涨到22万吨，现在突破了30万吨。

累计来看，今年已经有133万吨出口量，这是大家在上半年没有想到的。因为上半年尿素的出口预期是很差的，出口利润是负值。

三、市场局部环境类似2020年

我认为现在的市场很像2020年的尿素。

2020年上半年，当时尿素的出口利润也是很低的，从2019年9月份开始，一直到2022年的7月份，煤炭价格在往下走。

印度的招标价每次给的都比较低，一轮比一轮低，因为东海岸FOB的价格很低，所以国内尿素出不去，当时的出口量也很少。

这跟今年上半年的剧情几乎一模一样的，动力煤报价崩了，印度的东海岸价格也不高，中国也没有出口利润，尿素价格在往下走。再到下半年很有可能还要再重演一次；。因为2022年印度没有招到合适的量，所以印度在2020年下半年招了两次，一次40万吨，一次110万吨，跟现在行情就有点相似了，这次刚好又是110万吨，随着东海岸的FOB报价快速上行，国内尿素价格也开始止跌回升了。

今年下半年我们有可能会面临这样情况，国际市场报价如果再次走强，印度的招标量要继续扩张的话，对尿素的价格也是有一些利多的。下半年国际市场我认为比较复杂，不一定会有这么快的上调，因为当时印度的 FOB价格涨的快，是一些招标策略上的变化，跟今年还是不能说完全一样，但是下半年国际市场报价如果止跌回升的话，对尿素价格的影响是避免不了，还要继续往上推。

四、印度尿素缺口缩小

从中长期的角度来看，印度招标对中国的尿素影响应该持续减弱，印度的装置也在不断的建设，缺口在收窄，2021年到2022年已经增加了508万吨，后续还有。实际上印度的对外依存度在2021年已经发生拐点，长周期来，对国内来说，出口优势降低，海外缺口下降，印度需求对国内尿素市场的影响在减弱。

五、供应高与更高

回到国内市场的供应情况，短期来看，目前日产量是16.3—16.8不算高，但今年的日产量跟往年相比还是要高不少的，月度产量从3月份之后基本上都是在500万吨以上，最高的日产量是到达17.8，往年都没有出现过的日产量高度。

同比来看，日产量也比较高，去年8月份因为山西尿素工厂利润比较低，大颗粒小颗粒也有一部分的减产，再加上限电的原因，四川的尿素工厂也有停产，所以同比来看现在尿素日产量是非常高的，未来的话尿素的日产量还会更高。

新增产能方面，接下来明水、华鲁、心连心、昊源，大概率都要投的，尤其是山东华鲁在湖北荆州的装置有100 万吨。从尿素长周期来看，基本上每一轮产能扩张周期都是尿素价格见顶的时候，上一轮跟现在比较像的阶段，就是2010年到13年。那一轮尿素每年的产能增长在200~600 万吨。所以尿素的年均价在2012年就见了顶，后面尿素价格从19年开始触底回升，一直到2022年见的顶。这一次刚好又是到了产能增长的节点，只不过这一轮受双碳政策的影响，包括供给侧改革等等，产能投放的难度比10年要大很多，现在一年的增量是不大的，这也确定了年均价在2022年是见顶，后面下降的幅度估计没有2013年之后那么快。

六、复合肥行业：开工回升，库存不高

尿素下游主要有农需、复合肥、板厂、三氯氰胺等等，最近重点关注复合肥。复合肥的开工率算是季节性高点，现在从日用量来看，临沂的样本也保持着还不错的水平。复合肥的库存现在是偏低的，同比2022年，还有抬升的空间，现在复合肥还是缓慢去库偏稳的状态。

再看尿素的库存其实也不高， 27万吨。对比产业链上的化肥，尿素以及下游复合肥都是低库存，而且复合肥现在开工率对后面尿素有补库需求在，补库的时候相当于把尿素的库存搬到了复合肥这边，所以接下来尿素累库的速度不一定有大家想象的那么快。

对于复合肥产业来说，现在对尿素的采购偏谨慎，最近尿素的价格波动非常大，企业尽量压缩尿素的库存，保持随用随采的状态。

七、尿素库存低位回升中

尿素库存现在是27万吨，已经是连续三周的累库，从最低的14万吨一直累到现在的27万吨，小幅累库，但我认为尿素库存规模算是低的，只不过方向是累库，性质上还是低库存。

每周三尿素发布库存数据，对于库存数据我都是两个角度来看，基于累库，行情一般都会往下走，去交易库存的趋势。一旦后面有利好发生，大家就会发现库存还是不够，低库存行情又会使价格重新往上涨。所以空头去交易累库的时候是很容易受伤的。

最近港口库存增长的比较快，对比一下就会发现，企业库存是被港口和农需库存搬走，尿素价格的上涨就顺理成章了。现在出口的补货应该是接近尾声，货源还会继续集港，港口库存应该还有小幅的增长。

这次印标最晚船期是在9月底发运，港口库存应该增加到70~80万吨，可能也要开始往下走。对于港口库存，只要货能出得去，基本上就是利多的，不回流到港口周边就没事。

八、尿素的持货意愿

尿素持货意愿还是可以的，因为之前尿素价格下跌过程中煤价在跌，海外也没有出口利润，所以尿素持货意愿低的时候去了一波中下游隐性库存，但是现在煤价已经止跌，印标也出得去，市场的投机性是在提升的。中下游的隐性库存目前来看不高，投机性已经实际存在。

煤炭这边目前状态良好，无烟块煤止跌回升，5500卡动力煤是震荡的状态，煤炭的港口库存在稳中下行。

九、尿素利润高，但是合理

因为成本端煤炭没有太大的变化，但是尿素价格端随着海外和内需一直在往上涨，尿素利润就走了单边的扩张趋势。

尿素现在利润是比较高的，但是合理。因为库存太低了，支持厂家去做利润扩张，市场应该可以接受高利润。空头基于这种高利润去做空是很难的，因为尿素化工品跟甲醇还有其他石化产品不太一样，基于高利润做空一般需要等累库，而且至少还具有一定规模库存。

低库存的时候就不要去空这种高利润的品种。

下半年对尿素这个品种来说，去交易成本定价还是很难。其实从6月份之后，市场就没有再去交易过尿素的成本定价。

十、煤价还未回归

尿素的价格从2021年最高点的 3300，到现在2400~2600的水平，已经跌了不少，但还没有回归到比较低的状态，正常来说，历史上尿素的价格在8月底的时候应该1500~2000的水平，这是大多数年份尿素所处的价格区间。

现在远远没有回到正常，我认为主要是跟煤有关系，煤价没有回到理性价格区间，导致尿素价格也很难回到2000块钱以内。

十一、下半年风险点

除了煤炭，另一个就是天然气，我认为天然气会是下半年的一个风险点，更多的是表现在外盘。如果海外的天然气供应不稳定，那么会影响到欧洲地区的天然气供应，尿素工厂也会受到相应的影响。

因为国内这几年保供形势都做得不错，国内的气头限产时间在缩短，规模在减弱。限产是逐年变得宽松，但是也不能放松警惕，今年肯定还会继续有。

从10月份开始，我们就要重点去关注限产规模以及限产时间。大颗粒这边也需要关注，因为海外出口喜欢买大颗粒，另一个就是东北需要大颗粒。去年下半年，大颗粒有明显的减产，所以大颗粒和小颗粒的价差非常大，相当于是非标品把标准品的价格往上带，今年也需要去关注东北需求和大颗粒生产的稳定性。

最后一个就是冬储，现在去交易冬储还太早，基本上是9月底10月初开始，我们要重点关注上游成交情况和中下游的储备意愿。现在市场还没有去交易储备，因为储备往往是一个逢低买入的过程。现在价格这么高，只能等期货或者现货回调之后，就可以看到市场开始讨论今年冬季储备的问题。

十二、总结

最后做一个总结：风急浪愈高，前路宽震荡。

近端来看，国内市场当前供应小幅下降，行业日产量受检修增加影响降至17万吨以下，淡季高供应的格局有所缓解。

消息面上，晋城影响预计1周，虽然总量影响不大，但提醒了市场下半年山西地区产量波动对市场的影响不可忽略。现阶段国内尿素库存总量不高，企业总库存量27.94万吨，环比增加，总量依然偏低。容易受期货市场和出口补货影响，放缓累库速度，甚至小幅去库。近端并无供应过剩压力，近月合约基差修复，走势偏强。

远月预期弱转强，海外加息周期进入尾声，国内宏观层面暂不具备强复苏动能，也很难出现大幅向下风险，政策强度很重要。国内外库存周期影响下，尿素受外需影响较大，表现稍强于内需主导品种。

供应端新增产能投放会是下半年的主要压力。不过产能释放的进度与区域市场检修有重叠，或导致整体日产增量不大，区域市场可能会有增产压力。

今年农需不能低估，上半年的尿素用量已经证明农需表现好于预期，下半年要紧跟秋季备肥节奏。

成本端煤炭风险释放较为充分，最近价格表现稳定。上半年交易过的成本坍塌逻辑，下半年较难重现。尿素价格下行预计以压缩生产利润来实现。不确定因素在于天然气，秋冬季海外天然气供应仍有疑问，这点从最近荷兰TTF的表现可见。国内气头也存在秋冬季限气限产问题，届时需要密切跟踪。

出口市场对近期扰动比较大，预计10月招标需求还会刺激国内出口。国际市场货源并未如上半年所预期那样宽松，没有高库存发生。

最后总结一下，短期1—2周来看，我觉得前期的利多已经兑现了，大家交易的印标已经结束，国际市场也在回落，累库速度可能会加快。

这周晋城减产还有印标的假消息，利多比较有限，只不过盘面在借机发挥，借着利好去模仿纯碱的逼仓，我认为涨停的水分是比较大的。

后面政策压力也比较大，尿素的手续费、保证金都上调了，政策压力仅次于纯碱的，短线上来看回调风险比较大。

下周去交易尿素，我觉得盘中一定要去关注纯碱的走势，如果纯碱继续往上拉，尿素毫无疑问受到影响，但如果纯碱上涨下周结束，尿素回归真正的基本面也就开始往下走了，后面九月中旬左右去关注一下复合肥补库的节奏，还有新增产能的投放进度。

交易尿素我认为节奏是非常重要的，最近尿素行情很难做。我和投资者交流下来，发现市场两极分化很严重，不管多头还是空头，持有的时间超过三个交易日基本上都是止损出局。但是有一些投资者节奏把握比较快，一天可能交易两个方向，同时也不持仓隔夜，交易的胜率可能在90%—100%，所以节奏很重要。

面对这种高波动的行情，一定要了解市场发生了什么，到9月底10月初，我觉得市场会去交易一些储备，后面大的方向我认为考虑一下逢低多远月。更远的方向还是偏空的，一些今年没有兑现的利空，到明年会完全兑现。